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          广发策略对比A股历史性底部熊市历史性底部已筑就金融供给侧慢牛启动

          2019-03-09 19:06:53 和讯名家 

          来源戴康的策略世界

          文戴康 陈伟斌 韦冀星

          报告摘要

             A股熊市历史性底部已筑就金融供给侧慢牛启动

          我们自1月6日观点做出?#29616;?#35201;转变连续发布9篇报告看多我们判断由广谱利率下行风险偏好提升盈利预期改善带来的火?#20445;?#20272;?#36947;牛?#36275;够盖过冰?#20445;?#30408;利下滑A股本轮熊市底部已在19年1月4日2440点筑就金融供给侧慢牛已经启动而市场对于金融供给侧结构性改革的?#29616;?#36824;远不够投资思路应该从熊市左侧思维用确定性防守逢反弹卖出转为熊牛反转的右侧思维逢调整买入买成长性进攻

             A股熊市底部的历史对比静态维度

          本轮底部多项经典指标已经符合熊市历史底部的市场特征

          资产联动指标1可转债熊市回升12%后A股市场见底当前已上行21%2债股相对回报难以长期高于+1.5STD1月3日触顶回落

          市场技术指标1?#29616;?#32508;指季线最长记录五连阴?#20445;?#30446;前季线已五连阴19Q1有望结束2市场底部后?#29616;?#32508;指月线将骑在5月K线上同时上行19年2月?#29616;?#32508;指?#40644;?#26376;线MA5

          市场行为指标1流动性本轮底部成交额最低点占牛市最高点比重低于前三轮底部2回购本轮回购规模及占比明显高于前两轮回购?#20445;?/p>

          估值指标1PE考虑利率和盈利后的A股估值处于底部2高股息率股与破净股高股息股及破净股占比与历史底部相当

             A股熊市底部的历史对比动态维度

          以05年08年10-14年A股典型的底部复盘经验来看股市熊市底部演绎的经典路径是政策底>估值底/股价底>经济底/盈利底本轮政策底于18年7月份出现估值底/股价底于19年1月初同步出现预期经济底/盈利底不晚于19Q3符合典型的熊市底部动态路径演绎

             A股熊市转牛的驱动力对比

          A股熊市底部经验表明贴现?#26159;?#21160;是熊市转牛的核心驱动力05年熊转牛是货币政策转向与股权分置改革驱动贴现率下行08年底熊转牛是货币政策双降与四万亿强财政先驱动贴现率下行后传导至实体盈利改善14年熊转牛是无风险利率下行后续风险偏好提升接力本轮熊市转牛同样是贴现?#26159;?#21160;由金融供给侧改革主导广谱利率下行信?#32654;?#24352;边际改善盈利预期等均推动贴现率下行从而驱动A股熊市转牛

          19年A股金融供给侧慢牛已启动核心驱动力来自分母端贴现率流动性结构性改善风险偏好大幅提升由于分母端弹性更大我们判断金融供给侧慢牛相较实体供给侧慢牛将具有更明显的赚钱效应

            核?#21215;?#35774;风险金融风险超预期政策导向变化A股走势与预期不符

          01A股本轮熊市底部已筑就

          1.1 A股历史性底部已现

          我们判断?#29616;?#32508;指在19年1月4日日内触及2440点是本轮熊市的大底当前A股处于熊牛切换初期?#29616;?#32508;指在19年1月4日周五日内触及2440点即为本轮熊市的底部此次熊市底部与05年6月6日998点大底08年10月28日1664点大底13年6月25日1849点大底重要性相?#20445;?#23646;于A股的历史性底部之一投资思路应该从熊市左侧思维用确定性防守逢反弹卖出转为熊牛反转的右侧思维逢调整买入买成长性进攻

          1.2 广发策略经典底部指标全对比三大维度二十指标

          为何我们判断19年初2440点是历史性底部

          我们构建了三大维度共20个指标?#30452;?#20174;底部静态维度底部动态维度和熊转牛驱动力对历次熊市底部进行了全方位对比广发策略经典底部指标显示19年1月3日已大体上符合底部特征A股到达股价底?#20445;?#22810;数指标存在一定的共性特征

          1.3 当?#25353;?#20110;底部右侧A股金融供给侧慢牛已经启动

          我们自19年1月6日周日1月4日周五?#29616;?#32508;指日内触及2440点观点做出?#29616;?#35201;转变连续发布9篇报告鲜明看多A股在市场较为低迷时刻前瞻性?#20449;?#26412;轮?#38505;?a href='http://quote.hexun.com/default.htm#stock' target='_blank'>行情我们认为投资思路应该从熊市左侧思维用确定性防守逢反弹卖出转为熊牛反转的右侧思维逢调整买入买成长性进攻金融供给侧改革将主导广谱利率下行与风险偏好改善A股金融供给侧慢牛已启动

          02A股熊市底部的历史对比静态维度

          2019年1月3日?#29616;?#32508;指收于246419年1月4日日内触及2440点?#24352;?#20215;和日内最低均为自2015年6月以来的最低点从资产联动指标技术指标市场行为指标和估值指标?#20154;?#20010;角度的市场静态特征来看2019年1月3日已经具?#35813;?#26174;的底部特征本轮A股熊市的底部已经出现

          2.1 资产联动指标

          1可转债

          历史上可转债的底部对于A股具有较好的借鉴意义不同货币+信用的政策力度下风险偏好修复由债至股的传导时长不同政策刺激越强转债与A股的同步性越高政策刺激相对温和转债对A股行情的领先性越长从2005年2008年2012年2013年2014年来看可转债自最低点回升7%?#38498;?#22522;本可以视作反转回升12%之后基本股票市场见底截至2019年3月7日可转债自2018年6月27日的前期低点以来已?#38505;?1%见底特征明显

          2股债相对回报率

          从历史经验看股债相对回报率难以长期处于+1.5 STD以上即0.822019年1月3日的股债相对回报率达到07年以来?#21215;?#20540;0.87当前已出现拐点开始回归

          3低评级信?#32654;?#24046;

          08年与12年市场底滞后低评级信?#32654;?#24046;回落的拐点2-3个月经验显示在低评级信用债利率见顶之后的一个月内A股能获得明显正?#25214;?8年7月?#20004;?#20302;评级信?#32654;?#24046;在2.0%-2.2%之间窄幅震荡并未出现明显下行拐点

          2.2 技术指标

          1?#29616;?#32508;指季线

          A股历史上季线仅有过三轮出现四?#25105;?#19978;连阴?#20445;?#26368;长记录是五连阴而历史上的季线连阴?#20445;?#24066;场底往往部就出现在最后一根阴线或连阴后的第一根阳线中截止18Q4?#29616;?#32508;指已出现季线五连阴?#20445;?#19988;连阴有望在19年一季度结束

          2?#29616;?#32508;指月线?#40644;?#26376;线MA5

          从A股历史来看熊市大底之后?#29616;?#32508;指月线将骑在5月K线上同时上行形成矩形箱体显示出市场价格的持续走强19年2月在经历12个?#30053;?#32447;持续低于月线MA5后?#29616;?#32508;指?#40644;?#26376;线MA5

          3大底附近3倍股数量占比

          从底部前后时间来看所有底部均具有如下规律底部后三个月3倍股数量占比>底部前三个月3倍股数量占比除2013年大底外均有底部后六月3倍股数量占比>底部前三月至底部后三月3倍股数量占比>底部前六月3倍股数量占比19年1月前后3倍股数量占比迅速提升

          注3倍股是指股价?#38505;?倍的股票

          4日均换手率

          大底前一月换手率均处于底部05年和08年底部后一个月换手率较前期明显上升但13年底部一个月后换手率仍在下滑19年1月3日的换手率处于极低位且之后一月的换手率较前一月有明显上升

          5指数日均跌幅

          ?#30001;现?#32508;指日均跌幅看底部形成前最后1个月?#29616;?#32508;指日均跌幅在-0.5%至-1.5%且相比前3个月前6个月跌幅均有所放大19年1月3日的前1个月跌幅有所放大跌幅环比增速显著上升但跌幅绝对值偏低

          6下跌公司占比

          除05年外前几轮底部前最后一月市场下跌公司占比相比此前三个月六个月均明显放大底部后一个月明显下降从市场下跌公司占比的环比变化来看19月1月3日从趋?#35780;此?#19982;0813年大底一致但前一月的下跌公司占比绝对值偏低

          7200日均线以上个股占比

          从大底经验看底部前一月200日均线以上个股占比较底部前三月均有大幅下滑底部后一个月较底部前一个月该比例有大幅上升13年1849大底为二?#26410;?#24213;此前半年经历了尝试向上?#40644;频?#34892;情使该比例显著高于其他底部2019年1月3日前后的高低趋势符合大底特征但环比变化不如过往大底明显

          8?#29616;?#32508;指偏离年线幅度

          市场底部附近?#29616;?#32508;指点位均向下偏离年线底部前一月偏离幅度均值为27%中值为21%从环比变化来说大底前一个月?#29616;?#32508;指偏离年线幅度均较前三个月有更大幅度的?#21512;?#20559;离而大底后一月较前一?#30053;?#26126;显收敛从底部前三个月到底部后一个月的环比特征来说19年1月3日符合大底特征但偏离幅度不够大

          9涨停家数/跌停家数

          比较历?#26410;?#24213;前3个月前1个月和后1个月的涨停家数/跌停家数比率发现大底后1个月涨停家数比跌停家数的比率相较大底前3个月和前1个月均有大幅提升2019年1月3日的规律与前期大底不一致

          2.3 市场行为指标

          1流动性与前三次熊市底部时期大致相当

          从换手率来看今年1月初A股换手率略高于10-14年熊市底部换手率18年以来万得全A日均换手?#39318;?#20302;在1.0%左右10-14年熊市最?#31361;?#25163;?#35797;?.7%左右

          从成交额来看今年1月初A股相对成交额比先前三轮熊市底部更低我们用熊市成交额 最低点占牛市成交额最高点的比重来表征相对成交额这一指标在01-05年熊市08年熊市和10-14年熊市?#30452;?#20026;16%17%和24%而本轮熊市底部成交额占先前牛市成交额最高点的比例为13%相对成交额更低

          注换手率如无特别说明本文均采用基于流通股本口径并进行20交易日滚动计算成交额本部分成交额均进行20交易日滚动计算

          2上市公司回购回购规模明显超过以往

          本轮熊市底部上市公司开展了新一轮回购潮中本轮回购潮规模明显高于前两次熊市回购潮2009年以来A股有三轮上市公司回购?#20445;?#31532;一轮是从12年10月至13年6月这轮回购潮多数月份月回购规模8亿元左右约占日均交易额的0.49%第二轮回购潮从15年7月至16年6月月平均回购规模约7亿元约占日均交易额的0.10%第三轮回购潮从17年11月?#20004;?#26376;平均回购规模约43亿元约占日均交易额的1.12%无论是从绝对规模还是相对占比来看本轮熊市底部回购潮明显高于以往两轮回购潮

          3重要股东增减持

          当?#21543;?#24066;公司重要股东继续减持2019年以来截至19/03/06重要股东减持规模138亿元简单年化后减持规模预计与18年相当2000年以?#21019;?#22810;数年份重要股东减持为主17年重要股东减持规模明显放缓18年减持规模较17年有所增加但仍低于13-16年水平

          2.4 估值指标

          1考虑利率和盈利后的A股估值处于底部区域

          从月频数据来看本轮熊市估值底位于18年12月与股市底同步18年12月A股非金融PETTM为18x而01-05年熊市08年熊市10-14年熊市A股非金融PETTM最低点?#30452;?#20026;20x16x17x单纯对比估值的绝对水平并不准确综合考虑利率和盈利增速来对比估值才更有意义本轮熊市底部为宽货币紧信?#27809;?#22659;下形成的底部01-05年熊市和10-14年熊市的估值底为可比时期我们主要将这两个时期作为对比对象

          本轮底部估值比05年底部低10%且本轮利率水平明显更低盈利明显更?#29275;?#32771;虑利率和盈利后本轮估值水?#36739;?#36739;05年明显更低与05年3月估值底A股非金融PETTM20x相比18年12月估值底为18x本轮估值低10%18年12月10Y国债?#25214;试?.2%05年3?#30053;?#20026;4.1%本轮底部利率水平比05年3月低约90bp18Q3A股非金融累计净利润同比增速预计为17%05Q1仅为2.6%当前盈利明显更优

          本轮底部估值与11年12月估值底相比略高本轮利率水平更低盈利更?#29275;?#32771;虑利率和盈利后本轮估值水?#25509;?1年12月相比并不高11年12月10-14年熊市估值底A股非金融PETTM约为17x18年12月估值底为18x本轮估值略高而利?#21490;?#38754;18年12月10Y国债?#25214;试?.2%低于11年12月的3.4%18Q3 A股非金融累计净利润同比增速预计为17%11Q4仅为2.1%11Q4单季净利润更是锐降到-22%当前盈利明显更优

          2高股息率股票占比和破净股占比与前三次熊市底部相比大致相当

          我们选取了A股2000年以来的三次熊市底部05年6月08年11月13年6月以及典型的阶段性底部12年1月12年12月14年7月和2016年1月与当前进行对比

          19年1月3日股息率大于5%的股票数量为109只占比3.1 %三次熊市底部时期在6787只占比在2.7%5.8%区间内当前高股息率股票占比处于这一区间内可以视为大致相当

          19年1月3日破净股数量为420只占比11.7%历史上三次熊市底部在6.4%14.6%区间当前破净股比例处于这一区间内可以视为大致相当

          03A股熊市底部的历史对比动态维度

          以05年08年10-14年A股典型的底部复盘经验来看股市熊市底部往往沿着政策底>估值底/股价底>经济底/盈利底的路径传导本轮政策底于18年7月份出现估值底/股价底于19年1月初同步出现预期经济底/盈利底不晚于19Q3符合典型的熊市底部动态路径演绎

          3.1 05年政策底>估值底>股价底>经济底>盈利底

          05年政策底最为领先05年1月24日将股票交易印花税税?#35270;?#21315;二下调至千一05年2月上交所与深交所联合推出七项股东保护措施支持股市05年3月央行下调超额准备金利率05年4月末证监会启动股权分置改革试点政策底进一步夯实05年政策底最早领先于股价底约4个月

          05年估值底/股价底略滞后于政策底以A股非金融的PETTM作为估值底的判断标准05年3月A股非金融PETTM触及19.77x的最低位股价是到05年6月6日触及998点最低位如果只看?#29616;?#32508;指的估值与股价则二者均于05年6月同步见底无论是哪个口径的估值底均滞后于政策底毋庸置疑股价底明显在政策底之后出现

          05年经济底与盈利底最晚出现05年中国处于经济上行周期中的短暂衰?#31169;?#27573;于05Q3触及阶段性底部而股市于05年6月触底股市底领先于经济底04Q3至05Q3中国经济处于经济上行周期中的短暂下行阶段名义GDP增速从04Q2的18.9%的高位一路下滑至05Q3的14.8%一般来说盈利底与经济底同步但本轮熊市底部经济底与盈利底并不同步A股非金融归母净利润累计同比在06Q1见底略滞后于经济底

          3.2 08年政策底>估值底/股价底>经济底/盈利底

          08年政策底略领先于股市底08年9月15日央行实施双降货币政策转向宽松领先于08年10月28日股价底?#23478;?#20010;半月08年9月15日雷曼?#20540;?#20498;闭金融危机全面爆发中国央行于?#27604;?#23459;?#20864;?#24687;?#24213;迹?#36135;币政策转向宽松08年11月5日推出四万亿?#20445;?#30053;滞后股价底?#23478;?#21608;

          08年估值底与股市底同步二者均在政策底之后08年10月A股非金融PETTM触及15.51x的最低位而股价于08年10月28日触及1664点最低位估值底与股价底同步因为四万亿迅速改变了盈利预期投资者预期中的盈利已经见底所以估值底和股价底一致

          08年经济底与盈利底最晚出现08年中国受金融危机影响处于衰退期股市于08年10月触底但经济直至09Q1才触底股市底领先于经济底约4个月08年金融危机爆发中国名义GDP从07Q3开始放缓08Q1开?#25216;?#36895;下行08年11月中国推出四万亿刺激计划09Q1中国经济触底名义GDP同比增速从07Q2的15%下降至09Q1的6.4%

          3.3 10-14年估值底>政策底/股价底>盈利底/经济底

          本轮熊市属于慢熊可分为两阶段第一阶段2009年8月至2012年1月戴维斯双?#20445;?#25972;体趋势是股价与估值同时下降但第二阶段12年1月至14年7月属于熊市底部震荡期估值和股价都在底部震荡估值在底部窄幅震荡盈利增速下滑带动股价进一?#36739;?#28369;

          10-14年熊市特殊性在于估值底最先出现明显领先于股价底本轮股市?#29616;?#32508;指于09年8月初见顶后震荡下行A股非金融PETTM于11年12月触及17.4x的底部而?#29616;?#32508;指直至13年6月28日触及1849低点估值底之所以领先于股价底是因为12年盈利负增长盈利下滑比股价下滑快导致了估值回升而股价未回升

          10-14年熊市政策底略领先于股价底13年6月20日爆发钱?#27169;?#22830;行于6月21日向部分金融机构提供流动性支持并于6月25日通过官网发声稳定市场预期A股于13年6月28日触及1849点底部政策底略领先于股价底股价见底后A股仍然处于熊市底部震荡期直至14年4月和6月央行连续两次定向?#24213;迹?#27969;动性转向宽松叠加当?#27604;?#38754;深化改革提升风险偏好A股与14年7月进入一轮新的大牛市

          10-14年熊市盈利底/经济底最晚出现本轮股市于13年6?#24405;?#24213;但A股非金融归母净利润累计同比增速在15Q4见底经济增长直至16Q1才见底盈利底/经济底远滞后于股价底名义GDP增速从11Q4的19.5%下降至15Q4的6.4%?#23548;GDP增速则到16Q1才触底?#23548;?#19978;本轮股市牛市是贴现?#26159;?#21160;而非盈利驱动股市并非经济的领先信号

          3.4 18年熊市底部预计演绎政策底>估值底/股价底>经济底/盈利底

          18年政策底明显最为领先18年7月20日资管新规细则略宽松18年7月23日国常会提出保障在建基建融资释放宽财政信?#29275;?8年7月31日中央政治?#21482;?#35758;提出补基建短板政策转向宽松信号进一步明晰18年10月19日高层密集发生支持股市释放了维护金融市场稳定的积极信?#29275;?#25919;策底进一步得到夯实

          18年政策底之后出现股价底/估值底19年1月4日?#29616;?#32508;指日内触及2440点从月频数据来看18年12月末A股非金融PETTM触及18x最低位估值底与股价底同步出现从传导时滞看本轮熊市底部股价底/估值底滞后于政策底约5个月

          预计19Q3之前将出现盈利底/经济底本轮熊市底部将演绎典型的熊市底部路径政策底>估值底/股价底>经济底/盈利底考虑到1月社融大增制造?#23548;?#31246;力度较大民企纾困持续推进和年初经济数据不差我们在金融供给侧慢牛19年二季度策略展望?#20998;?#23545;19年全年盈利进行了上调预计19年A股非金融全年的?#23548;?/a>增速为-5.6%盈利底部不迟于19Q3出现我们预?#31080;?#36718;熊市底部将演绎典型的熊市底部路径政策底>估值底/股价底>经济底/盈利底

          3.5 熊市底部路径演绎对比

          01-05年熊市08年熊市10-14年熊市和本轮熊市底部对比如下

          1熊市底部政策底往往领先于股价底历史经验表明政策底领先股价底最长不超过4个月本轮熊市底部政策底领先于股价底约5个月比历史最长期间还多1个月过往三次熊市政策底基本均领先于股价底领先时间在1周4个月不等本轮熊市政策底领先于股价底约5个月

          2估值底/股价底滞后于政策底估值底与股价底往往同步出现本轮估值底与股价底同步出现与历史多数经验较为一致05年熊市时期估值底与股价底基?#23601;?#27493;08年估值底和股价底同步只有10-14年熊市估值底明显领先于股价底背后逻辑是由于盈利负增长股价依?#25442;?#24930;下跌但股价下跌慢于盈利下跌幅度所以最终估值不跌反升估值底领先于盈利底本轮熊市底部估值底与股价底滞后于政策底5个月出现并且是同步出现

          注如果采用?#29616;?#32508;指PE(TTM口径估值底与股价底完全同步如果采用A股非金融PETTM口径估值底略领先股价底3个月

          3熊市底部经济底/盈利底最为滞后预?#31080;?#36718;经济底/盈利底滞后于股价底与历史经验较为一致过往三次熊市底部无一例外经济底/盈利底均滞后于股价底我们预计经济底/盈利底不晚于19Q3出现预计经济底/盈利底滞后于股价底约三个季度比05年和08年熊市2-4个月时间长但比10-14年熊市32个月时间短

          04A股熊市转牛的驱动力对比

          A股熊市底部经验表明贴现?#26159;?#21160;是熊市转牛的核心驱动力如盈利兑现将进一步夯实牛市行情05年熊转牛是货币政策转向与股权分置改革驱动贴现率下行后续经济增长与企业盈利上行夯实08年底熊转牛是货币政策双降与四万亿强财政先驱动贴现率下行后传导至实体盈利改善14年熊转牛是无风险利率下行后续风险偏好提升接力本轮熊市转牛是广谱利率下行流动性持续改善而中美谈判顺利及去杠杆缓和进一步改善风险偏好信?#32654;?#24352;改善盈利预期这三者均推动贴现率下行估?#36947;牛?#20174;而驱动A股熊市转牛

          4.1 05年经验贴现?#26159;?#21160;熊市转牛盈利进一步夯实牛市行情

          05年上半年货币政策转向宽松以及股份分置改革降低股权风险溢价带来的贴现率下行是A股熊转牛的初始动力05年4月股权分置改革提升了风险偏好是A股走牛的核心驱动因素之一叠加当年贸易顺差结汇带来超额流动性?#29616;?#32508;指在05年6?#24405;?#24213;名义GDP是在05Q3见底而企业盈利是在06 Q1才见底盈利底滞后了股价底三个季度盈利并非牛市前半场的核心驱动因素但却是牛市中场及后半程的又一核心驱动因素相当于进一步夯实了牛市行情

          4.2 09年经验货币及财政?#30475;?#28608;贴现?#35270;?#30408;利先后驱动熊市转牛

          09年A股走出熊市主要是宽松货币政策连续降息?#24213;迹?#21472;加宽松财政政策四万亿投资先是改善流动性和风险偏好之后传导到实体经济改善企业盈利本轮牛市于2008年11月初启动启动前期的主要驱动力来源于政策面而非经济基本面货币政策方面连续?#24213;冀?#24687;则为股市?#38505;?#21019;造?#31169;?#20026;宽松的流动性环境财政政策方面四万亿投资计划的推出提升了投资者对未来经济增长的预期和风险偏好进而促使股市?#38505;ǡ?009年一季度末经济触底回升经济增长?#31245;?#26399;变为现实进一步推动股市?#38505;ǡ?#22235;万亿投?#26102;?#26223;下09年上半年信贷资金天量增长不排除部分信贷资金进入股市推波助澜

          4.3 14年经验政策带动利率下行和风险偏好提升驱动熊市转牛

          14年7月A股真正由熊转牛流动性和风险偏好是本轮牛市的主要驱动因素货币政策从定向宽松走向全面宽松流动性不断改善全面深化改革的推进不断提升投资者的风险偏好在流动性和风险偏好的双重刺激下A股展开了一轮牛市行情但本轮牛市并没有经济增长支持对杠杆资金的清理在2015年6月份引发股灾牛市行情就此终结

          4.4 本轮熊转牛核心因素与历史相同贴现?#26159;?#21160;熊市转牛

          历史经验表明贴现?#26159;?#21160;是A股走出熊市底部的核心因素流动性改善大多数情况下也将传导至经济增长和企业盈利改善夯实后续的行情03-05年熊市其实?#23548;GDP增长一直都比较强劲但由于实体经济很好资金流入实体经济而非股市而一些制度?#25165;步?#20302;了A股投资者的风险偏好所以经济增长初期并没有带来股票市场?#38505;?#30452;到股权分置改革启动提升投资者的风险偏好而资金脱实入虚资产重估A股大涨09年极度宽松货币政策叠加四万亿投资14年打破刚兑无风险利率下降因此本质上A股历史上的牛市初期都是贴现?#26159;?#21160;为主后续等待经济增长和企业盈利改善夯实行情

          我们在18年7月?#24230;?#26041;位比较A股历史底部的启示?#20998;?#23601;预先指出本轮熊市走牛的核心驱动因素是贴现率需要看到流动性改善和风险偏好修复明确指出18年A股低迷的症结在于广义流动性偏紧和风险偏好受到压制其中前者尤为重要所以未来A股走出熊市需要看到广义流动性得到改善宽货币向宽信用传导以及风险偏好得到修复信用紧缩和中美贸易摩擦的悲观预期修复本轮熊市转牛的演绎逻辑完全符合我们先前预期贴现?#26159;?#21160;这一核心因素与历史经验也完全相符

          回顾19年新年伊始先前压制A股估值的流动性和风险偏好因素均得到明显改善估?#24213;?#24213;部区域扩?#29275;?#30001;DDM分母端驱动的行情是普涨从DDM的三个因素来看19年新年均出现了明显的改善1广谱利率下行全球流动性紧缩周期出现共振缓和中国宽货币与宽信用并举民企纾困政策?#26377;?风险偏好提升中美谈判进展顺利国内由去杠杆转为稳杠杆监管市场化习近平战略提出金融供给侧改革对?#26102;?#24066;场的定位提升3A股盈利预期稳定信?#32654;?#24352;是A股盈利拐点的领先指标随着全面?#24213;?#36923;辑12月-1月社融数据的陆续公布信?#32654;?#24352;的预期边际改善广谱利率下行风险偏好提升盈利预期改善带来的火?#20445;?#20272;?#36947;牛?#36275;够盖过冰?#20445;?#30408;利下滑带来新年市场反弹

          4.5 金融供给侧慢牛已经启动

          我们在3月7日发布的二季度策略报告金融供给侧慢牛?#20998;?#25351;出与16年中大部分投资者忽视了供给侧结构性改革带来的深刻变化相似当前市场对于金融供给侧结构性改革的?#29616;?#20063;?#23545;?#19981;够16-17年A股供给侧慢牛核心驱动力来自DDM模型分子端A股顺周期行业盈利供需共振下复苏而19年A股金融供给侧慢牛核心驱动力来自分母端贴现率与历史三次熊转牛驱动力一致

          19年A股金融供给侧慢牛核心驱动力来自于DDM模型的分母端贴现率流动性将迎来结构性改善打通高质量发展行业的直接融资渠道风险偏好得到提升得益于科创周期的开启而对于分子端也是结构性影响扶持新经济的科创行业盈利预期改善因此金融供给侧慢牛将更加侧重于民企和?#34892;?#24066;值科创企业

          A股历史上分母端的弹性总是大于分子端因此我们判断金融供给侧慢牛相较实体供给侧慢牛?#26412;?#26377;更明显的赚钱效应

          风险提示金融风险超预期政策导向变化A股走势与预期不符

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